5月、6月连续超预期增长后，7月国内社融、信贷增长不及预期。

8月12日傍晚，中国人民银行（下称“央行”）公布了7月金融统计数据。数据显示，7月新增社会融资规模7561亿元，同比少增3191亿元，预期值为1.3万亿元；新增人民币贷款6790亿元，同比少增4042亿元，预期值为1.1万亿元。

货币供应方面，截至7月末，广义货币（M2）余额为257.81万亿元，同比增长12%；狭义货币(M1)余额66.18万亿元，同比增长6.7%；流通中货币(M0)余额9.65万亿元，同比增长13.9%。

“当前数据出现了较为明显的流动性过剩但需求不足的特点。”中信证券首席经济学家明明对《财经》记者表示，“M2增速达到12%，但社融和信贷同比少增，说明流动性淤在银行体内，没有进入实体经济。”

对此，保银投资总裁、首席经济学家张智威表示，下半年宏观政策面临的一个重要问题是如何提高货币政策有效性，让流动性真正进入实体经济。“这可能需要出台涉及防疫政策、房地产相关政策等一揽子规划，来提升实体经济有效融资需求。”

明明则认为，接下来，一方面需要财政和信贷政策尽快刺激需求，放宽居民和企业融资的约束，包括用好专项债来撬动大项目投资进而带动需求；另一方面，货币政策需要注意防范资金在银行体系空转，加强对杠杆的监管，促进资金流向实体经济。

7月信贷需求转弱

信贷投放一直是央行2022年支持实体经济工作的重中之重。

2022年以来，央行综合运用降准、中期借贷便利、再贷款、再贴现和公开市场操作加大流动性投放力度，保持流动性合理充裕。同时，连续召开主要金融机构、人民银行全系统、政策性银行“一把手”货币信贷形势分析座谈会，支持金融机构在审慎经营前提下，按市场化原则加大贷款投放力度。

央行近期发布的《2022年第二季度货币政策执行报告》（下称《报告》）显示，5月下旬以来，随着稳经济一揽子政策措施加快落地，疫情防控取得积极成效，市场预期改善，信贷需求边际好转。5月、6月人民币贷款同比均明显多增。6月末，人民币贷款余额为206.4万亿元，同比增长11.2%，比年初增加13.7万亿元，同比多增9192亿元。

进入7月，信贷需求再度转弱。

数据显示，7月人民币贷款增加6790亿元，大幅低于6月的2.81万亿元，同比少增4042亿元。

光大银行金融市场部宏观研究员周茂华表示，新增人民币信贷出现超预期下滑，一方面反映实体经济融资需求偏弱，复苏基础有待夯实。另一方面，在6月及上半年国内积极推动宽信用后，企业信贷融资需求出现一定提前“透支”，放大了7月季节性波动。

分部门看，住户贷款增加1217亿元，其中，短期贷款减少269亿元，中长期贷款增加1486亿元；企（事）业单位贷款增加2877亿元，其中，短期贷款减少3546亿元，中长期贷款增加3459亿元，票据融资增加3136亿元。

“7月居民贷款新增1217亿元，同比大幅减少2842亿元。居民端，无论是与购房相关的中长期贷款，还是消费相关的短期贷款都相对偏弱。企业部门贷款缩量明显，政策性开发性金融工具发力下的基建融资成为主要支撑，票据融资再度冲量。”中国民生银行首席经济学家温彬表示。

对此，张智威向《财经》记者分析，信贷增长不及预期主要存在两个原因：一是疫情在一些城市有所反复，政府的防疫措施迅速有效地控制住了疫情，但是副作用是对这些城市的经济活动产生了一些负面影响；二是房地产市场的预期进一步恶化，一些楼盘停工使得购房者对于购买期房的风险产生疑虑。

事实上，信贷增速放缓早有迹象。7月31日，国家统计局发布数据显示，7月中国PMI（制造业采购经理指数）为49.0%，环比下降1.2个百分点，位于临界点以下，制造业景气水平有所回落。同时，7月百强地产销售跌幅继续扩大。

受此影响，多家市场机构预期，7月融资需求或弱于6月，社融增速或将见顶。中金公司指出，7月百强地产销售同比增速为-40%，较6月跌幅有所扩大，居民中长期贷款需求可能走弱。招商证券廖志明团队亦表示，地产销售持续低迷，叠加疫情反复，对信贷需求造成了明显的拖累，信贷投放受到融资需求偏弱之约，7月新增贷款或较低。

与此同时，流动性方面价低量足。7月，M2余额为257.81万亿元，同比增长12%；M0余额9.65万亿元，同比增长13.9%。前述《报告》中，央行表示，6月企业贷款加权平均利率为4.16%，处于有统计以来低位。

招商证券廖志明团队曾撰文表示，“7月底短期限转贴现利率大幅走低，凸显当前融资需求仍然偏弱，信贷投放压力较大。”中金公司亦认为，月末票据利率明显走弱，说明内生信贷需求仍然不足，预计7月贷款同比多增幅度较前两个月有所减弱。

“从7月信贷、社融和M2同比数据看，国内货币供应合理充裕，但实体融资需求偏弱；国内需要进一步推动宽货币向宽信用转换。”周茂华表示。

警惕结构性通胀压力

融资需求略显乏力的同时，国内通胀水平出现抬升迹象。

8月10日，国家统计局发布数据显示，7月全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.7%，低于预期值2.9%，其中，食品价格上涨6.3%，为CPI上涨主要推动项。从细分项来看，7月交通工具用燃料价格同比上涨24.2%，猪肉价格同比上涨20.2%，是当月CPI上涨的主要推动项。

周茂华对《财经》记者表示，7月CPI继续上涨，主要受猪肉价格和蔬菜价格带动。在国内需求复苏、猪肉价格上涨，以及极端天气导致的果蔬价格上涨三大因素共同作用下，预计国内CPI有望延续温和抬升走势。

周茂华进一步表示，国内CPI受食品价格影响较大，能源方面，中国有煤炭托底，且原油和天然气进口渠道多元化。“国内粮食连年丰收，果蔬及生活用品等供给充足，保供稳价措施有助于稳定国内能源商品价格，降低上下游价格传导，全年物价增速有望稳定在3.0%目标以内。”

在前述《报告》中，央行也以专栏形式提示，应警惕结构性通胀压力。央行表示，发达经济体前期误判通胀形势，给中国宏观调控带来启示和借鉴，任何时刻，央行都应对物价走势的边际变化保持高度关注，客观研判未来通胀形势，未雨绸缪做好政策安排。

对于国内的通胀形势，央行表示，过去一段时间，国内通胀走势总体温和平稳。未来，随着疫情受控，消费复苏回暖，新一轮“猪周期”已开启，以及能源进口成本攀升，三大因素或将令国内通胀中枢抬升。叠加全球通胀中枢明显抬升带来的输入性通胀压力，预计下半年中国CPI运行中枢较上半年1.7%的水平将有所抬升，一些月份涨幅可能阶段性突破3%。

对于下一阶段的政策取向，央行表示，货币政策将坚持稳健取向，坚持不搞“大水漫灌”、不超发货币，兼顾把握好稳增长、稳就业、稳物价的平衡。

央行对结构性通胀的专栏也引发市场高度关注。明明认为，央行强调坚持不搞“大水漫灌”、不超发货币，料将引导资金利率向政策利率靠近。在他看来，二季度以来资金利率长期低位运行，资金淤积有所显现，债市加杠杆情绪持续火热带来风险，预计央行将通过MLF（中期借贷便利）缩量操作等方式逐步引导资金利率向政策利率收敛。同时，明明表示，《报告》再提“加大对实体经济信贷支持力度”，预计在信贷总量方面仍然需要维持信贷资源投放力度以提振实体。

中金公司亦表示，尽管外部压力加大，但内需仍不稳固，稳增长仍是首要关注点。“宽松仍然是主基调，但央行更加重视货币宽松的‘性价比’。”由此，中金公司进一步表示，既不想超发货币，又要支持经济增长，那么央行就需要更加关注货币的“效率”，也就是要更加关注信贷投放形成的实物工作量，预计接下来信贷发力的重点在基建。